观察 | 炙手可热的 PE 风险开始走高，有些竟让收购公司借债分红

根据另类投资软件公司eFront的一份新报告，杠杆收购的回报正在正常化，这意味着经理和基金选择变得越来越重要。此外，穆迪的新报告显示，一些私募股权公司会接受所收购公司的债务融资股息（让被投公司借债分红），这将会限制被收购企业在经济周期中的灵活性。

尽管私募股权基金仍然在创造不错的回报，但是在下一次经济低迷时期，投资者可能会后悔支持了一些股息交易。

有不少私募股权基金试图让自己所并购的公司通过借款去支付股息，但这可能会危及这些公司在低迷时期的生存能力，形成恶性循环。加拿大烘焙食品制造商Give and Go ready Foods Corp.就是一个近在眼前的例子，它在2017年向其所有者派发了以债务融资的股息，却在今年6月进入了困境，被穆迪加入不良资产名单。

新的研究显示，杠杆收购投资的回报正在下降，尽管高水平的机构资本还在追逐这个资产类别。

 根据另一家另类投资软件公司eFront第二季度杠杆收购的报告，该季度是这些基金投资回报率下降以来的第三个季度。

但根据10月17日公布的报告，这一下降幅度远未达到2008年金融危机期间的水平。

 这正如另类投资数据提供商Preqin的报告所说，在2018年前三个季度，私募股权基金平均每季度筹集了1,920亿美元——比2017年创纪录水平略有下降，但仍然很高。

eFront首席执行官Tarek Chouman在一份声明中表示，“风险已经小幅走高，但是从历史最低点开始的，意味着虽然基金经理的选择更具挑战性，但总体趋势还是选择私募股权基金的风险较低。”然而，随着流动性时间的急剧减少，资金投入工作变得越来越困难，这反映出高水平的现金类储备和竞争加剧带来的挑战越来越大。

 根据eFront的报告，2018年第二季度活跃杠杆收购基金创造的平均回报倍数下降至1.45倍，而2017年第三季度的峰值为1.49倍。

 然而，报告指出，此类基金业绩仍远高于金融危机期间的表现，当时的回报率低于1.1倍。

“在经历了十年稳步上升的表现之后，2018年杠杆收购基金业绩恢复正常，”Chouman在声明中表示。

 换句话说，杠杆收购基金业绩可能在2017年第三季度达到顶峰，目前正在稳步正常化。

 杠杆收购市场正常化的另一个信号是基金业绩的最高和最低5％之间的分散度增加。根据eFront的数据，该差距在1.34左右徘徊，而2017年第二季度则低于1.28。

尽管如此，eFront的数据显示，即使回报相对较高，基金选择仍然很重要。根据数据显示，2011年和2013年的年度基金表现落后于平均水平，而2012年的年份表现优异，2014年优于平均水平。

 总部位于美国的基金表现优于平均水平，而西欧的基金波动性更大，eFront将这归因于欧元的不稳定。

与此同时，穆迪发现一些私募股权公司接受债务融资股息。私募股权公司一直在一个低违约率的良性市场运营，这使得它们更容易吸引投资者进行高风险、债务融资的股息交易。

 穆迪分析师Julia Chursin称，自2008年金融危机以来，利率一直处于低位，导致杠杆贷款和高收益债券市场的高风险交易获利。

 穆迪投资者服务公司(Moody’s Investors Service inc.)的数据显示，一些收购公司一直在通过让自己拥有的公司负债累累，从而积极地帮助自己获得股息以支付薪酬，但这可能会危及那些公司在低迷时期的生存能力。

 穆迪的一份新报告显示，自2009年底以来，伦纳德•格林合伙公司(Leonard Green & Partners)、美国证券公司(AmericanSecurities)、金门资本(Golden Gate Capital)、TPG和阿波罗全球管理公司(Apollo Global Management)最频繁地从它们收购的公司获得债务融资股息。这份根据这些公司所拥有的为它们派发股息的公司的数量来排名的报告称，阿波罗在穆迪公司的这份报告的排名中名列前茅，因为穆迪认为阿波罗“特别激进”，因为股息数额很大，或者是收购后不久就拿到了股息。

                     收购企业流动性受威胁

然而，当私人股本公司指示它们控制的公司为向它们派发股息而借款时，它们是在为自己谋利——而不是这些它们计划通过出售或首次公开发行退出的企业。

 穆迪高级副总裁约翰•罗杰斯(John Rogers)表示:“这限制了它们在经济周期中的灵活性。”“你更愿意看到一家公司利用资产负债表对其业务进行再投资。”

 穆迪认为，债务融资的股息在杠杆收购后约一年内支付，或超过私人股本公司初始股权投资的75%时，“特别激进”。

 报告显示，托马斯•h•李合伙公司(Thomas H. Lee Partners)、阿波罗(Apollo)和百仕通集团(BlackstoneGroup)名列私募股权公司名单之首，这些公司在收购约一年后就从企业那里获得了股息。在这份报告中，凯雷集团(Carlyle Group)、金门资本(Golden Gate Capital)和阿波罗(Apollo)被列为最积极派发高额股息的公司。

 自2009年底以来，穆迪对16家顶级私募股权公司收购的308家公司进行了评级。穆迪(Moody ‘s)在其报告中表示，评级被降级所主导，主要是因为杠杆收购后未能改善财务业绩，以及流动性减弱。

根据信用评级机构的数据，凯雷集团(Carlyle Group)、克莱顿(Clayton)、杜比埃尔&赖斯(Dubilier & Rice)、贝恩资本(Bain Capital)和阿波罗全球管理公司(Apollo Global Management)拥有的陷入困境的公司数量最多。穆迪认为，当企业的评级为B3 ，被认为前景是“负面”或以下时，它们就会陷入困境，这意味着它们至少低于投资级6级。

而波士顿私募公司Thomas H. Lee Partners在2016年收购的Give and Go ready Foods Corp.也在近期被穆迪加入不良资产名单。穆迪(Moody’s)表示，这家加拿大烘焙食品制造商在2017年向其所有者派发了以债务融资的股息，并在今年6月进入了困境。穆迪(Moody ‘s) 6月12日发布的一份报告显示，该公司的评级被降至投资级以下7个级别，原因是其高杠杆率和缺乏自由现金流。

本文综合编译自Institutional Investor 的文章 Leveraged BuyoutReturns Fall For Third Consecutive Quarter，The Most AggressiveBuyout Firms Taking Debt-Financed Dividends，作者：Alicia McElhaney，Christine Idzelis，编译：曹贾盈。

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