高利率驱动，家族办公室配置私募信贷正当时

私募信贷近几年来一直是家族办公室的资产配置热点。由于私募信贷通常采取浮动利率，这使其在当前的高利率环境中更受关注。随着固收市场回报的上升，不少家办预计在未来12个月内将继续增加对固定收益资产的分配。

根据高盛在近期发布的《全球家族办公室投资方向》报告显示，家族办公室对私募市场的兴趣持续增加，对包括私募股权、房地产、对冲基金、私募信贷在内的另类资产配置仍保持相当大的占比，2021年为45%，2023年为44%。在未来的12个月里，受访者预计将进一步增加对另类资产的配置。41%受访者表示将增加对私募股权的配置，30%将增配私募信贷，27%将增配私募地产和基础设施投资。

虽然私募信贷仅占家办投资组合的3%，但30%的受访者表示将在未来12个月内增加对该类资产的配置。由于私募信贷通常采取浮动利率，这使其在当前的高利率环境中更受关注。39%的家办预计在未来12个月内将继续增加对固定收益资产的分配。

为了进一步探究私募信贷在家族办公室投资组合中的策略，《家族办公室》杂志采访了PIMCO高级副总裁兼另类信贷策略师Kyle McCarthy和高级副总裁兼中国机构客户经理Stephanie He，讨论了PIMCO在公开和私募市场固定收益领域的投资策略、私募信贷在家族办公室投资组合中的优势以及投资理念。

PIMCO高级副总裁兼另类信贷策略师Kyle McCarthy和高级副总裁兼中国机构客户经理Stephanie He讨论了PIMCO在公开和私募市场固定收益领域的领先地位、私募信贷在家族办公室投资组合中的优势以及高信念的投资理念。

问题1：

作为向我们读者的介绍，您能谈谈PIMCO的起源和目标吗？PIMCO如何与全球家族办公室合作？

Stephanie：PIMCO成立于50多年前，一直是主动型固定收益领域的全球领导者，在多个市场周期的公开和私募市场拥有深厚的专业知识。截至2023年9月30日，PIMCO管理着1.74万亿美元的资产，是全球最大的主动型固定收益参与者之一。作为其固定收益和信贷传统业务的自然延伸，PIMCO在过去15年中还开发了规模庞大且仍在快速增长的另类投资和私募信贷平台。目前，PIMCO管理约1,430亿美元（下图表1）的私募策略，包括私募信贷和房地产，在接管 Allianz Real Estate（现称为 PIMCO Prime Real Estate）后成为全球最大的房地产投资者之一。

我们拥有数十年经验与全球各地的全球化家族办公室合作。如今，我们为家族资本和非营利客户管理的资产规模达约600亿美元。这些合作伙伴关系涵盖整个流动性领域，包括传统的公开市场固定收益、对冲基金、私募信贷和房地产。除投资管理之外，我们还为家族办公室提供全方位服务平台，包括市场洞察、定制化投资组合分析和人脉网络机会。

问题2：

PIMCO一直是公开和私募市场的长期信贷投资者。很多超高净值家族更熟悉股权投资。为什么他们会对这些信贷领域感兴趣？

Stephanie：信贷是贷款人和借款人之间的贷款或债券协议，借款人将在到期日偿还本金并同意定期支付利息。此外，借款人还受到某些契约的约束，以维持财务健康并保护贷方免受潜在信用恶化或违约风险的影响。一些贷款可能有抵押品担保，在借方不付款的情况下进一步保护贷方。由于信贷投资的上行空间（本金加利息）受到限制，因此保护下行空间非常重要，而在评估信贷投资时考虑违约风险和回收价值也非常重要。

由于其特殊性，信贷投资可为家族办公室投资组合提供优势。概括而言：

• 利息支付带来的高收益分派
• 由于借款人预计将偿还本金，因此具有更强的防御性。部分信贷形式拥有硬资产作为抵押品，债权人在信贷资本结构中相对于股权资本结构具有优先偿付权（即债权人先于股权投资者获得偿付）
• 由于利息支付情况和对借款人的经济影响不同而拥有多元化优势

对于最后一点，值得注意的是，信贷投资可能放贷给不同类型的借款人。例如，借款人包括政府（主权债务）、消费者（信用卡和汽车贷款）、公司（企业信贷）或以实物资产担保的贷款（例如商业房地产贷款及住宅按揭贷款。

Kyle：虽然公共信贷和私募信贷有很多相似之处，但与公共信贷相比，私募信贷（在全球金融危机监管导致银行缩减资产负债表并减少借贷业务之后有所发展（下图表4）可提供更高的回报潜力和更好的多元化，因为投资者可在私募信贷机会中从流动性不足和复杂性等方面赚取溢价。

由于其特殊性，信贷投资可为家族办公室投资组合提供优势。概括而言：

问题3：

与您职业生涯其他时期相比，目前信贷市场的前景如何？为何现在是投资的好时机？ 

Kyle：当今的市场环境为新资本提供了非常有吸引力的切入点。收益率达到约15年来的最高水平。从战略性资产配置角度来看，我们认为信贷比股权更具吸引力。如下图所示，目前信贷可提供类似股票的回报，但波动性只有股票的三分之一。

由于其特殊性，信贷投资可为家族办公室投资组合提供优势。概括而言：

由于利率在较长时间维持较高水平，我们认为当前的信贷市场机会非常具吸引力。此外，在我们的基本预测情景中，我们预计不会出现类似全球金融危机或新冠疫情期间的严重衰退。目前信贷投资有三个主题：

1、公开市场优质固定收益现能提供5-8%的收益率，且违约风险有限
2、基于资产的融资和多元化优先贷款等优先正常偿债私募信贷可提供10-12%的回报率和6-9%的收益分派
3、私募资产的另一个高信念领域是资本解决方案，为因各种原因需要募资的公司提供定制化私下谈判促成的贷款。由于流动性供应有限，目前市场状况对贷款人有利。资本解决方案交易的回报率与私募股权投资的回报率相当（15-20%），同时提供优先考虑资本保值并提供下行防御的条款。

问题4：

根据Campden Wealth的亚太家族办公室报告，亚太地区家族办公室越来越多地采取策略来减轻通胀的不利影响。报告发现，88%的受访者将通胀视为金融市场的最大风险（相对于2021年亚太报告的69%，显著增加了19%），紧随其后的是利率上升（72%）和地缘政治风险（58%）。这一做法是否符合PIMCO对当前全球事件的应对方式？ 

Kyle：这是一个很好的问题。在PIMCO的季度周期性展望报告中，我们讨论了未来6-12个月的投资观点，其中讨论了尾部风险及其如何影响我们的基本观点和投资组合回报。通胀、利率和地缘政治是我们广泛讨论的风险。

在2023年10月发布的最新一期报告中，我们认为私募信贷投资有助于减轻你所提及的很多风险。私募信贷市场一般采用浮动利率工具，在最近几轮通胀和利率急剧上升期间表现强劲。与传统的固定收益投资相比（其通常拥有更长的久期，即更高的利率敏感性），在更长的利率高企情境下，我们认为私募信贷市场将持续获益于收益率提升，这一特征是我们将私募信贷视为投资组合多元化工具的关键原因。

Stephanie：加息方面，我们认为主要央行的紧缩周期已接近尾声。目前是在投资组合中增持债券的好时机，因为它们提供具吸引力的起始收益率，并在预期降息的情况下还能带来价格上涨的额外好处。

最后，地缘政治风险方面，我们的投资团队（作为注重宏观分析的管理人）非常了解最新动态，并在承销过程中将其纳入考虑并加以防御。在地区方面，我们看好发达市场的私募信贷，其中大部分来自美国，较少部分来自英国和欧洲国家，这些地区银行缩减借贷业务的规模最大，而私募信贷市场也最具深度。

问题5：

根据同一份报告，42%的家族办公室正采取平衡型投资策略（较2021年增加了2%），而30%正采取增长型策略（较上一年减少了2%）。其余28%采取财富保值策略，比例高于全球平均水平（18%）。您对这些不同的策略有何看法？各个策略如何从私募信贷配置中受益？ 

Kyle：考虑到上述各点，我们认为私募信贷配置在各种投资组合中可发挥重要作用，以满足家族办公室的投资风格和需求。

对于寻求增长并愿意承担风险的投资者而言，在目前市场上，采用某些正常偿债信贷策略（例如特别项目融资）和机会型信贷策略（例如资本解决方案、压力和困境策略）可提供15-20%的有保障的内部回报率。将这些策略添加至投资组合可提高回报并增强增长型投资组合的韧性，且汇报更基于合同且拥有下行保护。

对保守型投资者而言，可以考虑优先贷款解决方案，在当前利率高企的环境下尤其具吸引力，这些方案通常由实物资产作为抵押品，并提供持续稳定的收益收入分派。

凭借数十年的经验，PIMCO在上述所有领域积累了深厚的专业知识，并为家族办公室投资者提供了一整套解决方案。我们还可结合多种解决方案，为采取平衡型投资策略的家族提供一站式服务，协助其从公开市场和私募市场获取多元化回报。

问题6：

由于经济不确定性，部分家族办公室暂停新的交易。您认为私募信贷市场的未来前景如何？

Kyle：我们预计私募信贷市场将继续快速增长，由于全球金融危机后实施的监管，银行越来越多地退出贷款市场。拥有一个具备“全新”资产负债表且不存在不良贷款的流动性提供者，是健康投资策略的关键。涵盖多种借款人类型的灵活资本也对投资者有利，因为它可以在更加多元化的机会集中实现更一致的资本配置。

通胀、经济增长、地缘政治和利率的不确定性可能对各经济体和市场产生不同的影响。因此，我们主张采取灵活的投资策略，能够随着市场的发展适应不同的机会。

PIMCO的另类投资平台目前管理着1,430亿美元，而且规模正在持续增长，而且我们正投入大量资源扩展该平台。我们建立了一个高度差异化的平台，专注于资产型私人借贷、企业和房地产借贷以及特殊机会。我们认为，我们严谨和差异化的策略将使我们能够很好地把握预期拥有大量机遇的投资环境。

随着全球波动和市场错配进一步加剧，由经验丰富的管理人来挑选和决定配置每笔信贷投资比以往任何时候都更加重要。PIMCO的投资和风险管理流程在过去50年中历经多个周期的考验，并持续为客户的投资组合提供价值和保护。

资料来源：PIMCO。所有投资均存在风险，可能会损失价值。投资者在做出投资决定之前应咨询投资专业人士。