新能源汽车发展概况及估值浅析

【编者按】2021年8月12日,好事多磨的理想汽车举办了香港上市仪式,成为继小鹏汽车之后第二家在港股实现上市的造车新势力。此次共发售1千万股A类普通股,占全球发售股票的10%。按发售价每股118港元计算,此次港股IPO募资约115.5亿港元。理想汽车本次赴港双重上市,距离理想汽车登陆纳克达斯刚过一年。在过去的一年中,新能源汽车市场发生了的变化令人咂舌。对于投资新能源汽车的家族办公室来说,发展趋势和估值至关重要。

2012年,国务院颁布《节能与新能源汽车产业发展规划(2012-2020年)》,自此,我国新能源汽车产业迅猛发展,截至2020年底,新能源汽车累计销量达世界的一半。在过去的一年中,一场突如其来的疫情打乱了市场的节奏,但新能源汽车板块却完成了一次完美逆袭。从跌入低谷到涅槃重生,新能源汽车造车新势力在2020年度的资本市场大放异彩,经历了可谓“疯狂”的一年:特斯拉的股价从2020年初每股不到100美元一直上涨到2021年初的800多美元,翻了8倍多,市值一跃超过丰田,成为全球市值第一大车企,至今无人超越。蔚来由2019年最低不足2美元上涨到2020年12月初的48美元,涨幅高达23倍,到2020年12月31日,市值将奔驰的母公司戴姆勒甩在身后。2020年7、8月份刚刚登陆美股市场的理想和小鹏到年底也分别上涨了75%和106%。新能源汽车目前发展是昙花一现还是大势所趋,其主要挑战有哪些?未来前景如何?如何从估值的角度考量新能源汽车板块?本文将就这些话题一一进行解读。

新能源汽车发展概述

1. 新能源汽车行业定义及分类
新能源汽车是指使用非常规车用燃料(汽油、柴油等)作为动力来源的汽车。根据《电动汽车术语》GB/T 19596-2017的定义,新能源汽车分类为纯电动汽车、混合动力汽车及燃料电池汽车(见图1),其中纯电动汽车与混合动力汽车是中国市场上的主流。

图1 新能源汽车分类

新能源汽车发展概况及估值浅析2. 全球新能源汽车发展历程简介
在汽车发展初期,保时捷公司创始人费迪南德·保时捷于1899年打造了第一辆油电混合动力汽车Lohner-Porsche。1997年丰田公司在日本爱知县下线量产混合动力汽车Prius,世界进入了现代混合动力汽车时代。2008年,比亚迪推出了全世界首款量产的插电式混合动力汽车F3DM。

1839年威廉·格罗夫(William Grove)发明了燃料电池。1992年加拿大巴拉德公司研制了88kW的汽车PEMFC动力系统,1993年巴拉德公司制造了世界上第一辆以燃料电池为动力的电动公共汽车。2008年中国为保障北京奥运会燃料电池示范运营提供加氢保障服务,建成第一座车用加氢站。2015年,以丰田公司Mirai为代表的燃料电池轿车开始量产销售,标志着燃料电池轿车进入商业化。2016年中国燃料电池商业化开启。目前,中国燃料电池商用车产业化已走到了世界前列。

从总体发展历程来看,新能源汽车动力系统技术路线经历了几起几落,多元化探索阶段,现在已经逐步步入正轨。中国新能源汽车市场发展迅猛,全球汽车动力电气化技术转型已是大势所趋。从2016年开始,奔驰、宝马等国际汽车巨头都在大幅度的急剧转型,美国、日本、德国等老牌汽车强国正在进入汽车动力系统电动化转型发展加速期。新兴造车企业、信息行业和能源行业等也加入到新能源汽车产业竞争的大潮中,从各自的视角诠释了不同的发展模式,同时,又在竞争中相互学习并逐步融合。

从典型新能源汽车企业的发展战略来看,特斯拉公司的模式是高端切入,自上而下,以电动化为主体,逐步融合智能化和网联化。从技术演进看,从电动化率先向智能化方向发展,特斯拉公司大胆推出了自动驾驶技术。该模式是新兴造车企业尤其是从互联网行业进入新能源汽车行业所采用的一种典型技术路线,即纯电动战略——电动化、智能化、网联化。

3. 中国新能源汽车行业发展历程

  • 2001年,科技部召开“863”计划电动汽车重大专项可行性研究论证会,会上通过专项可行性研究报告。这标志着对我国汽车产业发展具有重大战略意义的电动汽车专项正式启动。
  • 2007年,《新能源汽车生产准入管理规则》正式实施;同年,国家发改委发布了《产业结构调整指导目录(2007年本)》,将新能源汽车列入发改委鼓励产业目录。中国正式进入新能源汽车发展元年。
  • 2010年,国务院将新能源汽车确定为七大战略性新兴产业之一。在汽车产业“十二五规划”中明确指出大力扶持发展节能与新能源汽车的关键零部件发展。同年,正式发布新能源补贴政策《关于开展私人购买新能源汽车补贴试点的通知》。
  • 2015年9月,中国国务院印发了《中国制造2025》,提出将重点发展“节能与新能源汽车”领域,政府对购买新能源汽车的补贴力度加大,激发了消费者购买热情。自2015年起,中国新能源汽车产销量开始超过美国成为全球最大的新能源汽车市场。
  • 2020年11月2日,国务院办公厅正式发布《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》(以下简称《规划》)。《规划》中提出,到2025年,纯电动乘用车新车平均电耗降至12.0千瓦时/百公里,新能源汽车新车销量达到汽车新车销售总量的20%左右。

 

新能源汽车产业的发展潜力和机遇

1. 造车新势力和传统车企   
随着全世界低碳减排和“碳中和”政策支持力度的不断加大,涉足新能源汽车领域的企业也是越来越多。以我国为例,除了传统造车企业之外,还有蔚来汽车、理想汽车、小鹏汽车、威马汽车等造车新势力。随着第四产业的兴起,科技化、信息化的时代的到来,人们对汽车的要求也越来越高。如今,在生态环境和政府政策双管齐下的作用下,新能源汽车的时代已经悄然向我们走近,传统车企如何由燃油车走向新能源汽车,而造车新势力如何另辟蹊径率先占领市场,这些都是当下的新能源时代车企们所面临的问题。

传统造车企业的研发,生产和销售的产业链非常完整,继承了整个工业文明阶段的标志性经营理念,拥有庞大的产品系统和高度垂直的细分市场,上百年来一直在不断优化分工,大规模制造的优势非常明显。但与此同时,由于其发展惯性,拥抱行业变化的速度相对较慢。作为近年来的一支生力军,造车新势力打破了传统的汽车制造思路,以用户需求和体验为核心定义了汽车产品,使汽车从功能上发生了变化,给用户带来更加现代的驾驶体验。

图2:传统造车企业与造车新势力
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:在线平台调研报告

由于传统造车品牌较早进入了汽车制造领域,因此在工艺,实用性和安全性方面的特征更加明显。而新势力造车品牌在性能,科技感,技术,外观和智能化方面具有更明显的优势。两类造车企业的差异化发展路线也导致了用户对不同品牌特征的感知存在较大差异。

图3:传统品牌与新势力品牌特征
新能源汽车发展概况及估值浅析来源:在线平台调研报告

从成本结构而言,新能源汽车与传统燃油汽车在零部件成本组成上有着显著的差异。传统燃油汽车的核心部件为动力和传动系统,涉及发动机、变速器及离合器等,其中发动机、变速器分别占约20%及10%的整车成本。作为新能源汽车核心部件的“三电系统”:动力电池、电机及电控系统,占据整车成本比例约七成。动力电池作为新能源汽车的“心脏”,直接影响着新能源汽车的续航能力和安全性,约占整车成本的40%。

动力电池主要由正极材料、负极材料、隔膜、电解液组成,其中又以正极材料最为关键。正极材料决定了动力电池的容量(续航里程)、寿命等多方面的核心性能。以动力锂电池的正极材料为例,其对应上游原材料如钴、镍等,多属于稀缺矿产资源,存在着供给不稳定、价格波动大等特点。而随着技术迭代更新,去钴化正成为动力锂电池的发展方向,如果无钴电池技术成熟完善,将会使电池成本大幅降低30%-40%左右,从而直接影响新能源汽车的整体成本。随着“三电系统”技术提升以及成本下降,新能源汽车的渗透率有望进一步提高。

图4:传统燃油汽车与新能源汽车零部件成本比较
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:天风证券研究所、安永研究

 

2. 新能源汽车与动力电池产业相互促进、共同发展
在大力发展新能源汽车的背景下,我国乃至全球动力电池市场出货量预计将在未来数年保持较高增长的趋势。2020年我国动力电池装机量达62.9GWh。根据方正证券的研究,预计到2025年,我国动力电池装机量将达337.3GWh,实现40.0%的年复合增长率。

图5:2014-2025年中国动力电池装机量(单位:GWh)
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:GGII,方正证券

我国高端动力电池行业集中度较高,高精尖技术和专利集中在头部企业,如宁德时代、比亚迪、国轩高科等。这些头部企业亦是我国主流新能源汽车品牌的主要供应商。其中,宁德时代作为绝对龙头,是多家品牌的电池供应商,包括特斯拉、广汽、上汽、北汽、蔚来等。

图6:国产前九大新能源汽车市场份额及其主要动力电池供应商
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:NE数据,中信证券

2020年,宁德时代的动力电池装机量为31.8GWh,市场份额为50.5%,其余头部企业如比亚迪、LG化学、中航锂电、国轩高科的装机量共计20.5GWh,市场份额共计32.6%。而低端市场多数为中小企业,技术水平及行业集中度均较低。
 图7:2020年中国市场动力电池企业装机量(单位:GWh)及市场份额
新能源汽车发展概况及估值浅析新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:世纪证券、中国汽车动力电池产业创新联盟

受益于新能源汽车产业的快速成长,其上下游产业链也将协同发展,互利共赢。作为新能源汽车目前最主流的动力选择,动力电池未来需求量预计将持续提升:

新能源汽车生产商对高性能、低成本的追求以及国家政策对新能源汽车安全性能的规范、动力电池行业未来头部集中趋势将会更加明显。近年来,为抓住新能源汽车产业快速发展的机遇,抢占市场份额,国内主流的动力电池企业开始争相融资、不断加大新产线和新厂房的投资力度,扩大规模效应,从而降低生产成本。近五年我国头部动力电池企业的相关产业投资不仅为企业带来较高预期回报,同时优化了新能源行业的产业布局,促进新能源行业上下游产业链的健康持续发展。

近年来,动力电池技术及工艺的创新促进了新能源汽车续航里程和安全性的提升,并有效减低成本,从而增加了新能源汽车的购买吸引力。在工业和信息化部发布的《免征车辆购置税的新能源汽车车型目录》中显示,2014年至2020年我国电动乘用车的续航里程由平均150公里上升到450公里。比亚迪、蔚来、荣威、小鹏等国产新能源汽车头部企业近期发布的领先型号汽车续航里程数均可达到650公里以上。根据汽车之家在线调研,60%-80%的消费者认为500公里续航里程属于可接受的续航里程水平,而当续航里程降低至450公里时消费者的接受度就会降至40%以下;反之当续航里程达到600公里时,消费者则认为新能源汽车有能力取代传统燃油车。

图8:三电及平均纯电动乘用车续航里程

新能源汽车发展概况及估值浅析图9:新能源汽车领先型号续航里程
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:企业官网

3. 全球“碳中和”共识带来重要机遇
2020年是新能源汽车发展具有里程碑意义的一年,世界各国政府纷纷出台了优惠政策,有效刺激了消费者对新能源汽车的需求。政策主要通过税收端、排放标准端、补贴政策的修订来影响车市销售,包括购置税、增值税、消费税、车船税等。

同时,全球“碳中和”的共识和趋势确定,已有超过120多个国家和地区提出了碳中和目标,多国政府已承诺在2050年-2060年实现“碳中和”:

中国力争于2030年实现“碳达峰”和2060年实现“碳中和”;
欧盟已全面上调2030年碳排放目标,决定到2030年总碳排较1990年减少至55%,确定于2050年实现碳中和;
美国总统拜登在其《清洁能源革命和环境计划》中确保美国实现100%的清洁能源经济,规划于2050年前达净零碳排放,并于2021年3月31日公布的《基础设施计划》中提出对新能源汽车等进行重点支持;
日本政府公布脱碳路线图草案,提出于2050年实现净零排放。

实现“碳中和”的大背景下,中国新能源车“双积分”政策于2020年中颁布。新能源积分交易收入或将成为不可忽视的收入来源。兴业证券研报显示,当前新能源积分交易价格从最初的300~500元/分已经上涨至2500~3000元/分,若按照3000元/分的价格换算,特斯拉中国2020年所获得的86.03万新能源积分价值高达25.8亿元,而比亚迪、上汽通用五菱所拥有的新能源积分价值也分别在22.6亿元、13.2亿元。

图10:全球主要国家碳中和目标规划
新能源汽车发展概况及估值浅析资料来源:2030气候目标计划

4. 政策监管、发展格局与展望
新能源汽车产业目前已经上升到我国国家发展战略的高度,成为了不可逆转的发展方向。2020年,我国出台了一系列鼓励发展新能源汽车行业的政策,降低了新能源企业的准入门槛,提高了新能源企业的产品要求,并扩大了对新能源汽车的财政补贴。十月,国务院常务委员会通过了《新能源汽车产业发展规划(2021-2035)》,为未来十五年的发展奠定了坚实的基础。与此同时,地方政府也出台了鼓励新能源汽车消费的政策,为新能源汽车产业的发展提供了强有力的支持。预计在未来五年中,政策支持将持续发挥着不可或缺的作用。

图11 新能源汽车产业发展规划(2021—2035年)发展目标及技术创新

新能源汽车发展概况及估值浅析2021年1月15日至17日在中国北京举行的以“新发展格局与汽车产业变革”为主题的中国电动汽车百人论坛(以下简称“百人论坛”)上,政府代表和领先企业代表就中国新能源汽车产业未来发展的相关政策、营销变革和技术发展等方面进行了深入讨论。在“百人论坛”中,中国科学技术协会主席万钢在现场发言中表示从中国发展的大趋势来看,新能源汽车行业已进入政策和市场双向驱动的创新新格局:2020年1-11月,新能源车对私销量同比增长53%,对公销量同比下滑27%,对私销售占新能源车销量的71%。根据2021-2035年的新发展规划,到2025年我国新能源汽车销量渗透率达到20%,就现下不足4%的渗透率而言,该领域未来发展空间广阔,到2035年新能源汽车将成为国内汽车销售的主流。

图12:2018年-2025年中国新能源汽车销量及预测
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:中汽协、乘联会

 

新能源汽车的估值

企业估值通常会采用以下三种不同的方法:1)资产加和法;2)市场法;3)收益法。具体某一特定企业的市场价值的估值方法通常根据其商业性质及特点进行确定。

1. 资产加和法
资产加和法是立足于资产重置的角度,通过评估各单项资产价值并考虑有关负债情况,来评估企业价值。新能源汽车企业的价值中往往包含了如品牌,技术,专利等未体现在账面上的无形资产,因此,资产加合法对新能源汽车行业估值并不适用。

2. 市场法
市场法通过收集市场上与被估值对象类似资产或股权的交易价格信息及财务指标,得到相关的价值乘数,从而计算企业的市场价值。就市场法而言,首先要选取合理的可比上市公司或可比交易,然后根据估值对象所处市场的情况,选取合适的市场倍数,如:市净率(P/B)、市盈率(P/E)、市销率(EV/EBITDA)、企业价值/营业收入(EV/SALES)、预期企业价值/营业收入(Forward EV/SALES)倍数等。同时,需要考虑被评估企业与可比上市公司相关指标或因素的差异(例如规模差异, 发展阶段差异,市场定位差异,流通性差异等),得到差异调整后的被评估企业倍数,从而计算被评估企业股权价值。

考虑到新能源汽车行业的高速发展及不确定性,在使用市场法进行估值时通常会依据公司发展不同阶段选取不同市场倍数。新能源汽车行业作为高投入行业,前期研发和产能扩张需要大量资本投入,并会长期处于亏损,因此PE、PB、EV/EBITDA这些盈利指标倍数并不适用于其发展初期的估值。更常见的是采用EV/SALES或者Forward EV/SALES倍数对处于该阶段的新能源汽车企业进行市场法估值。EV/SALES和Forward EV/SALES倍数适用于开始有销售收入但暂时未盈利的企业,通过销售收入这个指标来反映市场份额和公司的规模,并假设公司后期可实现行业平均或预期的盈利水平。

目前上市的纯新能源汽车公司主要代表为:小鹏、理想、蔚来以及特斯拉,其历史期及预测期企业价值/营业收入(EV/SALES)倍数如下表所示:

图13:可比公司EV/SALES倍数(2021年5月31日)
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:Capital IQ

  • 特斯拉汽车:在美国,中国和国际上设计,开发,制造,租赁和销售电动汽车以及能源产生和存储系统。该公司的业务分为两个领域,即汽车,能源产生和存储。该公司的前身为Tesla Motors,Inc.,并于2017年2月更名为Tesla,Inc.。Tesla,Inc.成立于2003年,总部位于加利福尼亚州帕洛阿尔托。
  • 蔚来汽车:NIO Inc.在中国大陆,香港,美国,英国和德国设计,开发,制造和销售智能电动车。该公司提供五座,六座和七座电动SUV,以及智能电动轿车。它还参与向用户提供能源和服务套餐;营销,设计和技术开发活动;电动动力总成,电池组和组件的制造;以及销售和售后管理活动。此外,该公司还提供电源解决方案,包括家庭充电解决方案Power Home。电源交换,电池更换服务;Public Charger,一种公共快速充电解决方案;Power Mobile,通过充电车提供的移动充电服务;Power Map,一种可访问公共充电器网络及其实时信息的应用程序;一键式电源代客服务,可在其中提供车辆接送,充电和退货服务。此外,它通过其NIO服务中心和授权的第三方服务中心提供维修,保养服务;法定和第三方责任保险,以及通过第三方保险公司提供的车辆损坏保险。此外,该公司还提供NIO认证的二手车检查,评估,购买和销售服务。NIO Inc.成立于2014年,总部位于中国上海。
  • 小鹏汽车:成立于2014年,是广州橙行智动汽车科技有限公司旗下的互联网电动汽车品牌,创始人为何小鹏。小鹏汽车在硅谷、广州、北京、上海、肇庆、郑州等地建立了研发生产中心,员工数量超过3,000名,其中70%为研发人员。团队核心成员多为来自互联网与汽车等行业的知名企业。2016年,小鹏汽车Identy X(即1.0)正式发布。2017年6月,小鹏汽车完成A轮22亿元融资。2018年1月,小鹏汽车完成22亿元B轮融资,由阿里巴巴和IDG领投。2018年3月,小鹏汽车获得新能源汽车专用绿色牌照。
  • 理想汽车:是中国新能源汽车市场的创新者,同时是第一个在中国成功商业化增程电动汽车的公司,其首款车型Li ONE——作为六座大型豪华电动 SUV,配备了增程系统和尖端的智能汽车解决方案。Li ONE于2019年11月开始量产,截至2020年月30日,已交付10,473辆LiONE,是造车新势力中交付破万最快的企业之一。公司高级管理人员经验丰富,年轻有活力,平均年龄仅 42岁,有着丰富的研发和管理经验。目前公司接受了9轮融资,最新一次融资为美团理想领投。

在企业进入相对稳定成长后,可以逐步切换至采用PE、EV/EBITDA倍数进行估值。但是基于目前新势力造车的技术拓展和延伸场景巨大,未来预计仍有相对巨大资本性投入,实现盈利尚需时日,例如:特斯拉大力投入发展自动驾驶技术Autopilot,目前已达到第二级别自动辅助驾驶,且部分功能已经实现了第三级。未来特斯拉将持续投入人力及资金发展自动辅助驾驶技术,战略上将其作为未来收入的新增长点,通过优秀的自动辅助驾驶技术俘获更多的消费者,促使对自动辅助驾驶有需求的消费者将特斯拉作为第一选择;蔚来汽车则投入大量资金建立换电站,解决电车里程焦虑的问题。截至2021年5月,蔚来已建成换电站220座,预计年内将在全国范围内落成500座换电站。蔚来希望通过换电站的全面铺开彻底解决车主对电动车行驶里程的担忧,从而增加蔚来电动车的销量。因此现阶段选择PE、EV/EBITDA倍数对现阶段新能源汽车企业为时尚早。市场法现阶段更适合用来作为对目标公司估值的交叉验证。

资本市场对于车企纷纷大力布局新能源汽车的举措给予肯定。在2021年5月福特汽车召开的“资本市场日”活动上,该公司公布了中长期发展战略“Ford+”计划,确认全面向电动化转型。福特汽车宣布将再次加大对电气化业务方面的投资。到2025年,预计投资规模将超过300亿美元,这较今年2月份该公司220亿美元的承诺高出36%。在此消息刺激下,福特股价大涨,截止2021年5月28日,福特汽车的股价和2020年12月31日比已经上涨65%。另外,通用汽车于2021年6月宣布在电动车和自动驾驶领域加大投资力度,2020年至2025年间的计划投资金额从270亿美元增至350亿美元。截止2021/6/25,福特汽车的股价和2020年12月31日比已经上涨65%。

新能源汽车发展概况及估值浅析

新能源汽车发展概况及估值浅析

反观传统车企EV/Sales的市场倍数,均明显低于前面四家新能源造车新势力的EV/Sales,由此可见市场看好新能源汽车的发展前景及增值空间。目前,众多车企纷纷加入新能源领域,在全世界的范围利好条件刺激之下,新能源汽车成长的空间和潜力还十分的充裕。

图14:传统车企EV/SALES倍数(2021年5月31日)
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:Capital IQ

3. 收益法
收益法通过预测企业、业务或资产在未来年限内产生的现金流量,再将其折现为现值,将所有现金流量的现值进行加总,从而得到该企业、业务或资产的价值。收益法对企业资产的盈利能力进行整体的衡量,有效反映新能源汽车业务本质、周期及成长潜力。

结合新能源汽车行业特性,预期收益采用企业自由现金流量,即归属于包括股东和付息债务的债权人在内的所有投资者的现金流量,计算公式为:

新能源汽车发展概况及估值浅析

1. 关键财务预测

由于新能源汽车行业前期投入大,投资回报周期较长,对其未来财务预测的合理性,需要结合历史财务数据、业务数据、行业数据、公司盈利模式/收入模式进行深入专业的分析判断。具体说来,新能源汽车行业的财务预测分析中需要重点考虑以下事项:

营业收入预测:新能源汽车行业营业收入主要分为整车销售收入、配件收入和其他业务收入,现阶段整车销售收入占95%以上。由于新能源汽车均为投放市场的新车型,预测新车型的销量在未来是否能实现是判断财务预测是否激进的关键,其中,三家国内造车新势力未来车型销量预测可以作为市场行业预测之参考:

图15:蔚来车型销量测算

新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:乘联会、国信证券经纪研究所

图16:小鹏车型销量测算
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:乘联会、国信证券经纪研究所

图17:理想车型销量测
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:乘联会、国信证券经纪研究所

营业成本预测:新能源汽车行业营业成本主要分类为直接材料、直接人工、燃料动力、折旧费用和其他费用,营业成本直接影响车型毛利率且主要受销量影响。作为行业预测之参考,可比公司历史及未来的毛利率水平如下:

图18:可比公司毛利率水平(2021年5月31日)
新能源汽车发展概况及估值浅析数据来源:Capital IQ

 

  • 管理费用和销售费用:需要结合公司具体的组织架构、运营情况、历史数据、行业数据等信息,综合分析预测的合理性。若在财务预测中管理费用、销售费用占营业收入的比例过低,需要在折现率中考虑公司特定风险溢价的方式反映此因素。
  • 研发费用及资本性支出的预测:主要为企业对新生产基地土地、厂房、机器设备和无形资产研发的新增性资本性支出。介于新能源汽车企业前期研发投入非常大,在财务预测中需要关注后续新车型开发研发费用的持续投入金额和周期。
  • 营运资金变化的预测:营运资金主要为流动资产(不含现金)减去流动负债(不含有息短期负债)。公司的营运资金会随着生产规模的变化而发生动态的变化,在应收账款、存货及应付账款等会计科目体现流动。通常预测逻辑为观察企业最近年度应收账款、存货、应付账款等的周转天数,用这种方式对未来年度的所需的营运资金的进行计算,进一步计算出企业各年净营运资金的变化。

2. 预测期间

财务预测期间需根据对新能源汽车行业现状及发展前景、企业经营状况、以及与管理层的访谈来综合判断。分段法是业界常用的收益预测方法,分段法将企业未来收益拆成两个时间段:预测期和达到稳定状态的永续期。行业和企业自身发展的情况、新车型的问世等因素是确定预测期间的关键考量因素。

3. 折现率的选择

在合理的财务预测基础上,折现率的选择也对估值有重大的影响。根据加权平均资本成本模型,折现率是目标公司根据目标资本结构/估值时点市值为权重将各种方式融资取得的资本成本加权平均得到反映公司整体的资本成本。在企业价值评估中,评估值对应的是企业所有者的权益价值和债权人的权益价值,对应的折现率是企业资本的加权平均资本成本:

新能源汽车发展概况及估值浅析
债务资本成本Kd采用现时的平均利率水平,权数采用企业同行业上市公司平均债务构成计算取得。

权益资本成本按国际通常使用的CAPM模型求取,计算公式如下:

新能源汽车发展概况及估值浅析由于可比上市公司均在美国上市,因此采用间接法,无风险利率需选取美国国债收益率。beta是通过分析可比公司或可比交易得出的关于新能源汽车行业市场相关风险系数,同时对市场风险溢价调整后得到新能源汽车行业的市场风险溢价水平。此外,需要考虑美国和中国的国家风险溢价。最后,还需要考虑目标公司的规模风险溢价、特定风险溢价得出股权资本成本。债务资本成本根据可比公司债务评级,选择10年期的发债利率水平。

从实务应用层面,折现率可以综合反映出公司的业务特性、投资人的预期回报率等。对于新能源汽车业务而言,需要深入调研其业务模式、商业逻辑、可持续成长速度、新车市场销售能力、管理层团队、核心竞争力、主要竞争对手等,才可以更好地识别和量化标的公司的风险,为目标公司进行估值分析。需要提醒注意的是,新能源汽车行业处于初期和高速发展时期,折现率相对来说处于较高水平。

结语
展望未来,在国家政策扶持、互联网浪潮和用户需求体验的推动下,新能源汽车行业必将持续高速发展。由于脱离了历史包袱的束缚,造车新势力在全车电子电气架构,智能化系统,渠道拓展等方面向特斯拉看齐,理想、小鹏、蔚来都开发出自身电机系统并可通过空间下载技术在线升级迭代获得新功能和体验。造车新势力在产品上寻求差异化,影响力上力争口碑化,生产上寻求自主化,在产品迭代上持续迭代。

综上,前瞻性地对上述讨论中的各假设参数的进行专业判断,以及充分将不同因素可能带来的影响纳入估值考量,需要市场参与者、投资相关方与专业咨询人员进行深入分析,共同探讨和释放赋能新能源汽车的智能化与服务广阔前景及其巨大估值空间。

参考资料:
1. 2030 Climate Target Plan: https://ec.europa.eu/clima/policies/eu-climate-action/2030_ctp_en

2. 《节能与新能源汽车技术路线图2.0》

3. 资产信息网

4. 艾瑞咨询研究院

5. 国务院《新能源汽车产业发展规划(2021-2035年)》

6. 《清洁能源革命和环境计划》

版权所属:家族办公室 - Family Office Times,如若转载,请注明出处:https://www.fott.top/archives/20692/

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