2020下半年，海外经济何去何从？

海外上半年主要市场情况回顾

美国市场

为应对疫情，美国各州在3月份发布了不同形式的禁令，多数生产活动被迫中断，PMI骤降，消费和企业投资锐减，对外贸易也断崖式下跌；通缩担忧再起，失业率也维持在历史高位。截止目前，美国政府已出台了三轮主要救助方案和一项追加计划，7月份出台新一轮财政刺激计划可期；美联储宽松货币政策不断加码，陆续推出零利率、无限量QE和多项非常规货币政策等工具组合，收益率曲线控制政策也在考虑范畴。自2020年5月份以来衰退速度有所放缓，多项指标显示美国经济有初步企稳迹象，至暗时刻或许已经过去。不过最近七月以来，部分经济活动重启州的感染率出现飙升，多个州宣布暂停或推迟重启计划，对目前的修复节奏来说会产生一定影响。

疫情对美国整体经济带来较大影响，接下来我们会具体分析美国房地产市场和美股市场的情况，供投资人参考。

美国地产

房地产是美国经济的主要支撑力量之一。疫情中，美国地产的核心价值并未受到剧烈影响。从房屋价格来看，疫情虽然对房价产生了一定冲击， 主要是零售类地产，但总体看保持平稳，并未出现趋势性下跌的迹象，这与08年金融危机期间有较大不同。

房价企稳一方面，是政府对房地产行业的支持。建筑和地产被划分在美国重启经济的第1阶段，是较早复工的一批行业。今年上半年为了刺激经济，美联储迅速将联邦基金利率从1.75%降至0%，房屋抵押贷款利率也随之大幅下降，虽然幅度上不及2008年，但绝对水平更低。较低的成本将更多的买家推向了市场，使住房市场在整体美国经济中表现较为亮点。

另一方面，消费的物理限制（居家令）以及政府对民众的金融支持和优惠，稳健性投资的房屋等资产反而获得一定青睐。在金融支持方面，美国政府在上半年推出了大规模的经济刺激计划，以2020年4月为例，财政对全体居民的转移支付达到了惊人的3万亿美元，占可支配收入比例超过16%。在金融优惠方面，“关爱法案”在3月明确抵押贷款者可以申请最高12个月的延期偿还，房地美和房利美在5月启动新的延期政策，受到新冠疫情冲击的借款者可以延期偿还贷款，直到出售房屋、对当前贷款成功进行再融资、或者到期，这些政策对于缓解地产市场短期的压力有一定帮助。

疫情后抵押贷款利率降至历史底部
居民收入冲击小于2008年

美国股市

今年上半年的美股市场结束了长达十年的牛市行情。因各种黑天鹅事件的影响，美股在3月经历了短期的大跌，自5月逐步解封以来，美国就业、零售、制造业PMI等数据均显著反弹。目前来看，当前市场调整的累计幅度和时间还不充分，但阶段性调整的幅度已基本达到平衡，当然，后市依然有可能会出现反复震荡。

我们认为上半年美股在经历了大幅度下跌后能阶段性企稳的主要原因有，一方面，美联储极度宽松的货币政策环境下，5-6月美国经济逐渐解封带来的市场乐观预期发酵导致了美股的这一轮上涨远超3月的市场主流预期。另一方面，在上半年，限制社交、限制其他消费活动促使散户投资人成了金融市场一支不容忽视的力量。在美股因为疫情而暴跌的期间大量进场的散户投资者在目前来看依然保持着入市热情，这在一定程度上也加快了市场投资情绪的恢复。而在近期，我们看到很多有关疫苗或抗病毒药物研发速度快于预期的消息，目前全球范围内有四十多支疫苗正在进入一期、二期临床试验。人们普遍预期经济或将恢复到疫情前的水平。这种乐观情绪在一定程度上对美股市场带来积极影响。

另外需要注意的是，此轮经济下行与美股波动和08年经济危机不同，并非因为经济泡沫破裂，金融系统内部失衡导致，而是因为疫情引发的管控措施。一旦经济解封，经济需求以及生产的释放和修复会非常快，经济也会进入新一轮扩张周期。但是美国在7月疫情反复，多个州宣布暂停或推迟重启计划，又给美股市场增加了不确定因素，若疫情持续防控不力，将延长美国经济衰退时间。

欧洲市场

欧元区经济在疫情封锁措施逐步解除的情况下缓慢恢复，综合PMI从4月的冰点连续回升至接近荣枯线水平，其中服务业PMI由于前期下滑幅度较大，反弹最为明显。受疫情好转、欧洲央行紧急资产购买计划加码、欧盟复兴基金计划通过等积极因素的影响，欧元区消费者和投资者信心双双回暖，利好下一阶段区内生产和消费的复苏。不过，目前欧元区经济活动的恢复仍处于初级阶段，考虑到可能出现的小范围疫情反复，预计3季度欧元区经济将在波折中缓慢走向复苏。

亚洲市场

以下对中资美元债市场作以具体分析：

2020年上半年中资企业美元发债同比、环比齐降。这反映了一季度美元流动性短缺的冲击仍在影响美元债市场的流动性供给；随着冲击作用随时间的边际递减，二季度内中资企业海外发债呈逐月上升趋势。7月以来，即使有新冠疫情二次爆发的隐忧，风险资产本月依旧上扬。全球央行持续积极的应对措施以及市场对新一轮刺激方案的希望还是令市场整体风险偏好保持平稳。

在前几个月市场逐步回暖的基础上，一级市场新发在6月份继续加速。仅在亚洲(除日本)发行就达到357亿美元，年初至今新发规模与去年同期持平。值得一提的是6月以来新发有不少来自于高收益地产债券，在发行规模和年限上都反映出健康的市场情绪，还出现了3月份以来的首笔高收益工业债发行。目前来看，一级新发定价不断推高二级市场价格的正向循环，充分说明了市场流动性充裕。随着持续不断的供给，投资者转而对投资标的和发行价格有更多的选择空间。

2020年海外主要市场展望

全球来看，疫情可能以波浪式、渐进式逐步缓和

全球疫情虽然还面临较大不确定性，虽不宜过度乐观，但也不宜过度悲观。基于中国经验，封锁有助于控制疫情，而解封就带来一定反弹风险。在尚无疫苗又没有特效药背景下，各国只能在对解封可能带来的反弹风险和封锁带来的经济下滑二者之间权衡，并最终根据本国居民和政府偏好在某一个点做出选择。相比之下的差别在于，中国的选择是更加重视避免反弹风险，因而封锁更严格；欧美更加重视减小经济代价。

各国央行的货币政策也将从剧烈波动转向温和

随着经济的缓慢修复，欧美央行的货币政策也从解决市场和实体经济的紧急流动性需求，转向提供价格低廉的资金帮助信贷扩张，支持家庭和企业需求修复。这意味着，各国宽松节奏也不再像此前那么强烈，而会更加正常化。

美国市场

美国疫情虽然还在继续加剧，但尚未到4月初时那么严重。向前看，疫情可能继续发酵一段时间，但重回4月初时极端情形风险依然相对较小。经济方面，我们预计美国经济再度大幅下滑甚至“冰封”概率较小，但修复节奏在7月之后确实可能暂时“缓一缓”。美国相对欧洲及东亚等地区复苏节奏暂时落后，可能推动美元走弱、资金加速回流新兴市场。

欧洲以及新兴东亚市场

将继续保持宽松立场，如有必要将加码资产购买规模，而且更可能是加码相对更具灵活性的PEPP而非APP项目。欧洲财政可能以推动7500亿共同债券获得批准为主，其他各国也可能进一步推出小规模的财政救助。我们注意到近期金融市场流动性紧张的逐步缓和，叠加美元走弱，有望进一步减轻新兴市场汇率压力，推动全球资金加速回流新兴市场，尤其是疫情控制较好的东亚地区，建议投资者关注这一动向可能带来的投资机会。

作者：崔晓梅 淳石资本合伙人  海外投资事业部负责人

毕业于美国密西根大学罗斯商学院，MBA, 具有15年以上国内外知名金融机构实战及管理经验。

曾任职于美国银行美林证券（纽约总部），任固定收益部高级金融分析师。

曾任职于知名外资金融机构战略发展部，职责包括制定和执行公司战略，兼并收购，股权投资，新市场进入及运营管理等。