《97红筹指引》与《并购规定》，境内企业境外上市备案制度之重点事项解读

上期文章中详细总结、分析了《国务院关于境内企业境外发行证券和上市的管理规定（征求意见稿）》（以下简称《管理规定》）以及《境内企业境外发行证券和上市备案管理办法（征求意见稿）》（以下简称《管理办法》）中关于境内企业境外发行上市的备案制度（以下简称“备案制度”）的核心重点，即涉及范围、具体内容与流程、“负面清单”的安排。

为了更好地承接上期内容，帮助读者通过本文获得最大收益，我们想先将备案制度出台的历史背景进行一次梳理，这样一是便于大家找回记忆，二是帮助大家对备案制度的规定进行更为深入的思考和理解，而不仅局限于法条内容的理解。

在备案制度出台前，我国在境内企业境外上市的监管法律规章方面，除了作为上位法的《证券法》外，就是《国务院关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》（以下简称“97红筹指引”）、《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称“并购规定”或“10号文”）等下位法在对境内企业境外上市进行规制，而《97红筹指引》与《并购规定》又是其中最主要的法律文件之二。

《97红筹指引》的出台背景是，当时国有企业把境内的资产装到境外的公司完成在境外上市的风气盛行，为了防控国有资产流失，《97红筹指引》应运而生，以规范以境内资产境外上市的行为。

《97红筹指引》全文共五个条款，属于宏观性和原则性的规定，不仅监管对象对其解读不一，甚至连不同的监管人员都可能有不同的理解。按照监管对象是否已完成境外上市和境内资产与境外公司资产间的关系，可将其监管原则概括为如下三点:

1.境外已上市中资控股公司，若进行分拆上市、增发股份等活动的，要于事后报证监会备案。

2.中资控股的境外已上市或未上市公司，如将其境外资产或通过境外资产在境内投资形成的境内资产，在境外申请股票或上市的则采取灵活监管方式，并以境内资产的持有时间是否满3年为标准，设定了宽严不同的监管要求，同时《97红筹指引》中模糊的规定也为申请人提供了解释空间，只要申请人的法律顾问能够说服各方，基本就能按法律顾问的意见来做。

3.中资控股的境外已上市或未上市公司以境内资产在境外申请股票或上市的，若该境内资产的形成与境外资产无关的，则一概从严监管。

而《97红筹指引》中的监管措施就有些“单薄”，只将违反该等监管要求的行为定义为“擅自发行股票”以适用相应法规中的罚则，并笼统规定了对相关责任人员、单位的政务处罚。

实际上，《97红筹指引》的监管重点是境内企业的境外上市行为，即主要监管中国企业控股境外公司（“大红筹”）以其中国境内/境外资产在境外上市的上市模式，而没有将民企为避开《97红筹指引》选择的变更实控人国籍以直接持有境外拟上市公司的境外上市之路（“小红筹”）纳入监管范畴。

随后在2000年，意识到这个问题的证监会颁布了《关于涉及境内权益的境外公司在境外发行股票和上市有关问题的通知》（以下简称“72号文”），以期将“漏网之鱼”——“小红筹”上市纳入监管体系，也就此开启了“无异议函制度”（即72号文要求中国律所就有关境外发行上市事宜向中国证监会报送相应的法律意见书，证监会审核无异议后函复中国律所，有关境外公司才能在境外申请发行上市）的时代。

但在2003年，因欧亚农业虚假信息披露丑闻的影响，证监会最终废止了无异议函制度，此举使“小红筹”上市模式重新处于无管控状态，在民企中重新刮起一阵“小红筹”上市风潮。

直到2005、2006年，外汇管理局、商务部、证监会等部门接连颁布了汇发【2005】11号，汇发【2005】29号文，汇发【2005】75号文，以及《关于外国投资者并购境内企业的规定》（以下简称“并购规定”或“10号文”）等涉及境外间接上市重组关键环节的监管法规，在外资并购和外汇管理方面，形成了各部门共同监管的体制。

《并购规定》作为境内企业境外上市的重要监管法规之一，却一直是一个比较尴尬的存在，从其实施至今，尚无一间境内企业通过在境外设立特殊目的公司进行与境内企业关联并购获得商务部和证监会审批，所以所有境内监管对象都在绕它而过，通过借用已有股权架构、建立代持安排或实施协议控制（VIE）等方式搭建复杂的红筹架构来实现境外间接上市。

不仅没有实现监管“小红筹”的目的，还使这个局面愈演愈烈。

堵不如疏，正视境内企业境外上市需求的有关监管部门就此推出了《管理规定》和《管理办法》，构建起境内企业境外上市的备案制度体系，开始境外上市的备案时代。

备案制度对于大红筹来说是将原本的严格监管审批转变为备案管理，是放松监管;

对于小红筹来说，则是将其从长期处于证监会监管“真空”地带中抽出，而转为备案管理，属于监管收紧。

同时，备案制度对于境外上市监管来说，有着结束了“大红筹”、“小红筹”上市监管“双轨制”的格局，进行统一备案，不仅有望节约监管成本，还能节约企业的合规成本。

备案制度中除了上期介绍的涉及范围、具体内容与流程、“负面清单”的安排外，还有一个不容忽视的罚则规定。

一、监管对象与法律责任

如前文介绍，备案制度不仅一举结束了“双轨制”下复杂的监管格局，有统一了境内企业境外上市的监管规则，并彻底解决了诸如《97红筹指引》下，因相关监管规定过于宏观、笼统，导致无法形成清晰明确指导方向的问题。

进一步而言，备案制度下的监管规则之所以能够形成“一目了然”的效果，其主要是从“监管对象”这一角度出发，并配套对应了不同的责任制度，这有助于引导有关企业、机构在从事或提供境外上市服务期间，以“对号入座”的方式，通过比照不同主体下的法律责任和处罚措施，进一步完善境外上市的合法、合规性。

具体而言，备案制度下的监管对象可以分为以下三类：境外上市的境内企业、从事境内企业境外发行上市业务的证券公司、律师事务所等证券服务机构、前者主体下的相关责任人员。

01、境外上市的境内企业

根据《管理规定》第二条的规定，“境内企业在境外发行股票、存托凭证、可转换为股票的公司债券或者其他具有股权性质的证券，或者将其证券在境外上市交易的，适用本规定。

境内企业直接在境外发行证券或者将其证券在境外上市交易（以下简称境内企业境外直接发行上市），是指注册在境内的股份有限公司在境外发行证券或者将其证券在境外上市交易。

境内企业间接在境外发行证券或者将其证券在境外上市交易（以下简称境内企业境外间接发行上市），是指主要业务经营活动在境内的企业，以境外企业的名义，基于境内企业的股权、资产、收益或其他类似权益 在境外发行证券或者将证券在境外上市交易。具体标准由国务院证券监督管理机构规定。”

可见，此条不仅明确地将在境外上市交易的境内企业列为监管对象，还在第二款及第三款中清晰定义和罗列了直接上市和间接上市两种境外上市模式，并将他们列入监管范畴。

根据《管理规定》第二十条，“若境外上市的境内企业未按规定履行备案程序，或有以下禁止情形的，国务院证券监督管理机构、国务院有关主管部门将对境内企业给予警告，并处以一百万元以上一千万元以下的罚款，情节严重的，责令暂停相关业务或者停业整顿、吊销相关业务资质许可或者吊销营业执照。对境内企业的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员给予警告 ，单处或者并处五十万元以上五百万元以下的罚款。证券公司、律师事务所未严格履行职责、督促企业遵守相关规定的，给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。对有关责任人员给予警告，并处以二十万元以上二百万元以下的罚款。”

根据《管理规定》第二十一条，“若境外上市的境内企业在备案材料中隐瞒 重要事实或者编造重大虚假内容，尚未发行证券的，国务院证券监督管理机构对境内企业处以一百万元以上一千万元以下的罚款；已经发行证券的，对境内企业处以境外所募资金金额百分之十以上一倍以下的罚款。”

可见，备案制度为监管部门保留了较大的处罚权限，从监管部门可对境内企业决定的最低罚款额度（一百万元）中就可窥见监管部门推进备案制度的决心，更不论诸如责令暂停相关业务、停业整顿、吊销相关业务资质许可、吊销营业执照等处罚措施的严厉性。

02、从事境内企业境外发行上市业务的证券公司、律师事务所等证券服务机构

根据《管理规定》第四条第一款规定，“国务院证券监督管理机构 依法对境内企业境外发行上市活动实施监督管理。国务院有关主管部门依法在各自职责范围内对境外发行上市的境内企业及提供相应服务的证券服务机构实施监督管理。”

根据《管理规定》第二十柒条第二款规定，“本规定所称证券公司、证券服务机构，指从事境内企业境外发行上市业务的境内外证券公司、证券服务机构。”

根据上文所列的《管理规定》第二十条，以及第二十二条规定，“证券公司、证券服务机构未勤勉尽责，在境内制作、出具的文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，或者在境外制作、出具的文件存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏 扰乱境内市场秩序，损害境内投资者合法权益的，国务院证券监督管理机构、国务院有关主管部门责令改正，给予警告，没收业务收入，并处以业务收入一倍以上十倍以下的罚款；没有业务收入或者业务收入不足五十万元的，处以五十万元以上五百万元以下的罚款；情节严重的，并处暂停或禁止在境内从事境内企业境外发行上市业务。对相关责任人员给予警告，并处以二十万元以上二百万元以下的罚款。”

可见，为境内企业境外上市提供服务的证券服务机构也应受到《管理规定》的管辖，履行所规定的勤勉尽责义务，如有违反行为或违法行为已造成一定危害后果的，则会受到相应处罚，除了责令改正，警告，没收业务收入之除外，还要并处罚款，且罚款金额的起点就是业务收入的一倍，应是非常可观的罚款金额。

另外，我们还可以看到《管理规定》就《证券法》保留的域外管辖权力进行了细化规定，明确了具体实施对象、监管内容及处罚条款，此举使《证券法》的域外管辖效力落到了实处。

03、 相关责任人员

从涉及上述两类主体的罚则条款中，我们可以发现除了对这两类主体的处罚外，还涉及到了对该等主体中的相关责任人员的处罚，包括控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员等相关责任人员。对于相关个人的处罚措施包括警告、单处或并处罚款，可见罚款是必备的处罚措施，至于罚款金额的起点则对于不同主体的责任人员而有不同：对于境外上市的境内企业的相关责任人员的罚款金额起点是五十万元，而对于证券服务机构的相关责任人员的罚款金额起点则是二十万元。

对于相关个人的处罚规定，则体现了备案制度下的双罚制，不仅处罚单位，还处罚相关责任人员，如此则不仅确保了备案制度约束力的严厉性，还保证了约束的全面性，不使一人存在逃脱备案制监管的侥幸心理。

二、监管方法

相较于此前的境内企业境外上市监管法规，如《97红筹指引》、《并购规定》，《管理规定》除了基本的罚款、责令改正、监管谈话、出具警示函之行政处罚外，还总结过往经验，规定了诸如要求业务剥离、备案情况社会公开、要求境内企业暂缓或者终止境外发行上市、撤销备案、通报境外证券监督管理机构、纳入诚信档案等监管措施。

01、业务剥离

《管理规定》第八条，“境内企业境外发行上市的，应当严格遵守外商投资、网络安全、数据安全等国家安全法律法规和有关规定，切实履行国家安全保护义务。涉及安全审查的，应当依法履行相关安全审查程序。

国务院有关主管部门可以要求剥离境内企业业务、资产或采取其他有效措施，消除或避免境外发行上市对国家安全的影响。”

这意味着，对于违反外商投资、网络安全、数据安全等法律法规的企业，监管部门将有权要求其剥离相关境内企业业务。如此，对于“滴滴”这种涉及重大数据安全合规要求的企业，则很有可能会被要求剥离其最有价值的业务。这也为其他业务涉及这三个领域的企业出境时提供了新的合规考量点和指导方向。

02、备案情况社会公开与诚信档案

根据《管理规定》第十三条，“国务院证券监督管理机构应当将境内企业境外发行上市备案情况向社会公开。”

根据《管理规定》第二十五条，“国务院证券监督管理机构依法将有关市场主体遵守本规定的情况纳入证券市场诚信档案并共享至全国信用信息共享平台，会同有关部门加强信息共享，依法依规实施惩戒。”

从将备案情况向公众公开的举措中，可见此次备案制度是监管部门秉持了公开、透明的原则所做出的行动，表示了监管部门愿就备案流程及结果接受公众监督的决心。不仅如此，备案情况公开还为公众提供了监督境内企业境外上市情况的渠道，可以较大限度地实现公众参与，同时备案情况公开亦能帮助备案制度成长于阳光之下。

中国资本市场诚信档案在2008年即建成并运行，将有关市场主体遵守备案制度的情况纳入诚信档案并共享至全国信用信息共享平台，就是对上述备案情况社会公开举措的具体执行安排，也体现信息公开的统一性和便捷性。

03、要求境内企业暂缓或者终止境外发行上市、撤销备案

根据《管理规定》第十八条，“境内企业境外发行上市前，存在本规定第七条所列情形的，国务院证券监督管理机构、国务院有关主管部门应当要求境内企业暂缓或者终止境外发行上市，已经备案的，国务院证券监督管理机构可以撤销备案。”

第七条，“存在下列情形之一的不得境外发行上市:

• (一)存在国家法律法规和有关规定明确禁止上市融资的情形;
• (二)经国务院有关主管部门依法审查认定，境外发行上市威胁或危害国家安全的;
• (三)存在股权、主要资产核心技术等方面的重大权属纠纷;
• (四)境内企业及其控股股东、实际控制人最近三年内存在贪污、贿赂、侵占财产、挪用财产或者破坏社会主义市场经济秩序的刑事犯罪，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查;
• (五)董事、监事和高级管理人员最近三年内受到行政处罚且情节严重，或者因涉嫌犯罪正在被司法机关立案侦查或涉嫌重大违法违规正在被立案调查;
• (六)国务院认定的其他情形。”

可见，监管部门除了要求境外上市的境内企业进行备案外，还会审查其是否存在不得境外发行上市的情形，但在何时进行审查却尚未在《管理规定》和《管理办法》中规定。

不规定审查时间，理论上是符合备案制度要求的，毕竟备案并不同于审批，应实行事后审查，但在实际操作中，却存在一个不容忽视的问题，即由于各监管部门长期处于审批角色，所以能否顺利地转变角色，落实好事后审查安排将会深刻影响着企业境外上市的成功与否与时间周期。

但目前由于《管理规定》和《管理办法》尚未生效，此问题的答案还有待实践的证明。

04、通报境外证券监督管理机构

根据《管理规定》第十九条，“境内企业境外发行上市违反本规定的，国务院证券监督管理机构可以通过跨境监督管理合作机制通报境外证券监督管理机构。境外证券监督管理机构对境内企业境外发行上市及相关活动进行调查取证的，可以根据跨境监督管理合作机制向国务院证券监督管理机构提出协查请求；国务院证券监督管理机构可以依法提供必要协助。境内单位和个人按照境外证券监督管理机构调查取证的，应当向国务院证券监督管理机构报告，经国务院证券监督管理机构和国务院有关主管部门同意后方可提供。”

此条可以视为我国对近期其他国家在金融领域对我国企业进行长臂管辖所做出的回应，尤其在“瑞幸”、“滴滴”事件的影响下，我国逐渐重视起在金融领域反对外国长臂管辖。

通过此前介绍美国外国公司问责法案（HFCA）的文章，我们已经了解到在美上市的中国企业目前面临着怎样的困境，而这种困境又并非仅靠企业一己之力就能化解的，把责任全部推到企业头上，企业何辜？所以中国深刻体察企业面临之困境，从保护我国企业利益的角度出发，主动承担起相应的责任，主张从国家层面解决两国间的监管冲突和法规冲突。

跨境监督管理合作机制显然是指此前中美双方间已建立的监管合作机制，中方此次重新在《管理规定》中引用该合作机制，也体现出中方愿意与美方合作开展双边金融监管的诚意。

同时规定“境内单位和个人按照境外证券监督管理机构调查取证的，应当向国务院证券监督管理机构报告”，此条为处于困境中的中国企业提供了一条向上沟通渠道，允许和提醒企业在面临该等困境时可以和应当向监管部门求助，而避免闭门造车，盲目承担不必要的压力和损失。

结语

对于新时代下境外上市备案制度的出台，虽给境内企业境外上市既解了绑又增添了不少“无形枷锁”，但其实则是在当前复杂的国际形势下，为中国企业出海融资提供了清晰、明确的合规指引，并能够更好地防范与抵御境外资本市场新规下所面临的重大法律风险和国家安全问题。通过“事后备案+负面清单”的管辖模式，也可以避免诸如“瑞幸”、“滴滴”这类事件发生后，监管部门缺乏有力抓手的困境。待未来《管理规定》与《管理办法》正式生效后，相信对于中美跨境审计监管合作也将会出现新的契机。

国家紧锣密鼓地出台各项监管措施也从侧面提醒各位企业家们，中国的合规时代已经到来，各位需逐渐树立“合规也是企业生命线”的理念，才能实现企业的“可持续”发展。